当前，社融数据的走向成为资本市场关注的焦点，1月的天量金融数据自然掀起了一番震动和讨论。我们在本篇报告中，讨论社融、M1及中国经济企稳的节奏。

   相比社融，更需关注M1。社融是对实体经济“负债情况”的刻画，它由资金的供给与实体的需求共同决定。2019年社融要企稳回升，不仅取决于资金供给能在何种程度上放松，还需取决于实体融资需求的演变。历史上，通过M1增速的拐点往往更能预判股票市场的拐点——因为M1是对实体经济盈利状况的更好体现，其对资本市场的影响更加直接。

   M1不排除仍有新低，社融也不排除有新低。M1作为实体经济现金流状况的体现，其主要影响因素有三：企业盈利、房地产销售、财政收入。而当前这些因素走低的过程都尚未结束。因此上半年M1增速不排除仍有新低，这意味着实体的投资意愿和融资需求不振，从而社融增速也不排除仍有新低。简单来说，如果企业的盈利状况还将进一步恶化，地方政府资金来源更加紧张，那么实体经济的融资需求就会很受限，即便放松了资金的供给，社融和经济增长也很难企稳回升。

   经济企稳“大约在夏季”。我们预计，在政策推动“宽信用”的过程中，上半年或将是“基建温和回升+房地产和出口下行”的组合，下半年房地产和出口具备企稳基础。考虑到三季度GDP基数下移，中国经济企稳或将发生在3季度。分项来看：

1、基建对资金供给的放松最为敏感，因而率先从金融环境的调整中收益。

2、房地产投资对利率最为敏感，若有降息，一、二线城市的房地产销售将最快受益。

3、制造业投资对融资环境变化的敏感度相对较低，技改投资、民企纾困政策和制造业高质量发展，将对制造业投资构成支撑。

4、考虑到居民部门加杠杆能力遭到透支，消费将滞后改善。

5、出口下半年或比上半年好。